《中國公募FoF為何投資黃金》下篇

《中國公募FoF為何投資黃金》下篇

時間:2021-8-20

《中國公募FoF為何投資黃金》下篇

 

憑借自身“商品+貨幣”的雙重屬性,黃金在不同時期都保持著需求的穩定性。也因此,黃金逐漸被越來越多的中國公募FoF產品所接納。上一期,我們向大家介紹了公募FOF市場中的黃金配置情況以及黃金發揮的戰略配置價值。

今天,通過與兩位在投資組合中配置黃金ETF的大型公募FoF基金經理——民生加銀基金管理有限公司的蘇辛博士(資產配置部總監)和富國基金管理有限公司的張子炎(多元資產投資部,CFA)的訪談,我們將深入探討和分享中國公募FoF配置黃金的背后思考和價值邏輯。

在已公開持倉且配置了黃金ETF的中國公募FoF產品中,我們按照截止2020年12月31日的規模將一般FoF和養老目標FoF分別排序,并選取了其中排名前三的基金,具體參見下表:

配置黃金的FOF基金規模排序

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由于數據可得性,規模等數據截止2020年12月31日

來源:公司文件,世界黃金協會

可以看到,民生加銀與富國基金的FoF產品規模排名前列,對于我們此次探討的問題頗具代表性。
民生加銀卓越配置6個月FoF成立于2020年2月,截至2021年6月30日,其年化收益率為11.50%,年化超額收益率為5.95%。在獲得較大幅度超額收益的情況下,該產品年化波動率僅為5.71%,依然低于業績基準年化波動率6.62%,投資組合最大回撤為-4.99%,僅略大于基準最大回撤-4.57%。

民生加銀基金FOF資產配置案例

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由于可得性,數據截止于2020年12月31日

來源: 民生加銀基金,世界黃金協會

富國鑫旺穩健養老FoF則成立于2018年12月,截至2021年6月30日,其年化收益率為6.51%,年化超額收益率為1.53%。更重要的是該產品年化波動率僅為2.48%,遠低于業績基準年化波動率4.10%,投資組合最大回撤為-2.13%,也低于基準最大回撤-3.32%。

富國基金FOF資產配置案例

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數據截止于2020年12月31日

來源: 富國基金,萬得,世界黃金協會

黃金在FoF投資組合中的角色

對于黃金在FoF基金中的作用,蘇辛博士與張子炎的觀點基本一致?!暗钟洝?、“風險對沖”是他們認為黃金最關鍵的角色:
“抵御通脹:獲取比無風險收益率更高的超額收益”
長期持有黃金可以獲取比通脹率和無風險收益率更高的超額收益,并且這一超額收益和其他主流資產收益之間的相關性較低。有限的供給確保了黃金對于信用貨幣貶值風險的抵御功能,在已經持續了十多年的全球貨幣寬松大背景下,黃金抵御通脹的投資價值值得重視。?
“風險對沖:黃金與股債之間的非線性關系難以替代”
對于FoF而言,黃金是重要的分散股債等傳統資產風險的工具。黃金作為一類無息金融資產,具有一定的債性,但其實物屬性以及和通脹之間的聯系又使得黃金與固定收益資產存在顯著不同。這樣的非線性關系正是大類資產配置策略最為需要的,也是黃金最難以替代的功能。
“黃金具有獨特的宏觀因子對沖功能”?
除了抵御通脹和風險對沖,張子炎認為黃金具有獨特的宏觀因子對沖功能。由于驅動黃金價格走勢的宏觀因素與股債差異較大,通過黃金配置可以動態調節FoF組合對經濟增長、通貨膨脹、匯率、企業盈利等宏觀因子的暴露度和敏感度,在穿透底層持倉后實現更加有效的資產配置效果。
黃金表現的驅動
蘇辛博士與張子炎在談及黃金表現的關鍵驅動因素時,都將“實際利率”和“通脹預期”放在了前兩位:
“實際利率下行周期難以出現拐點式變動”
實際利率是黃金金融屬性的主要表征。作為無息資產,黃金天然就具備一定程度的債性。從長周期的視角來看,壓制利率的長周期因素如人口結構等慢變量的趨勢很難出現拐點式的變動,而低利率環境將有助于提升黃金的長期表現。
“黃金是抵御通脹的投資首選”
通脹預期是影響黃金價格的另一重大驅動因素。黃金的商品屬性決定了其天生具備抵御通脹的能力。隨著美國發生通脹,相同單位貨幣量購買力下降,投資者傾向于選擇能夠保值的資產來抵御通脹,此時黃金因其天生具備的抵御通脹屬性將成為投資首選。
“全球央行擴表帶來的流動性泛濫對黃金有助推作用”
除了實際利率和通脹預期,張子炎認為第三個需要關注的因素是流動性。流動性對金價的助推作用在近年來全球央行擴表的過程中體現得尤為明顯,2019年和2020年都出現了股、債、工業品和黃金等大類資產共同上漲的格局,流動性泛濫正是背后的主要推手。
“美元指數會以計價貨幣的方式對金價產生影響”
而蘇辛博士則認為美元指數會以計價貨幣的方式對金價產生影響。美元指數不應該作為解釋黃金價格波動的原因,但全球黃金主要以美元定價,美元指數的漲跌勢必會帶來黃金相對價格的變動。
? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ?通貨膨脹對FoF組合的影響
? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? 以及黃金在其中的角色??
蘇辛博士:“各國央行QE容易,Taper難,經濟不均衡復蘇等原因會讓主要發達國家的實際利率長期停留在負值區間,這對金價是有利的?!?/section>
盡管2021年下半年美聯儲政策邊際變化和通脹同比增速回落可能短期抑制黃金價格的上行,但中長期而言,負實際利率、通脹走高和美元指數趨弱等因素對黃金是有利的。
張子炎:“在低實際利率、通脹上行、流動性泛濫帶來的貨幣信用風險上升的環境下,黃金的配置價值將得到體現?!?/section>
金融危機后美聯儲通過量化寬松向實體輸入大量流動性,但這些流動性得到了金融市場和實體經濟較好的吸收,因此通脹一直被控制在合理的水平區間??梢哉f過去十年,通脹對黃金價格一直是一個壓制因素。但站在現在這個時點來看,通脹周期可能已經發生了逆轉。由于疫情的影響,美聯儲本輪的貨幣政策力度已經遠遠超過金融危機后的量化寬松,流動性的過度充裕和實體經濟受限的需求之間已經出現了錯配,伴隨著大宗商品價格的上漲,企業成本端的壓力已經開始顯現。成本高企、需求不足和流動性泛濫,這三者疊加的后果大概率是通貨膨脹的快速上行。再往后看,在后續的基建計劃刺激下,通脹壓力的最高峰恐怕還沒有到來。?
因此,這輪漫長的通脹下行周期可能已經到了拐點,對于FoF基金的資產配置而言,提高對于通脹因子的關注度非常重要,而黃金正是調節投資組合對于通脹因素敏感度的重要工具。綜合黃金定價的幾個因素考慮,在低實際利率、通脹上行、流動性泛濫帶來的貨幣信用風險上升的環境下,黃金的配置價值也將得到體現。
? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? 總? 結
隨著中國公募FoF市場的快速發展,黃金在其中的角色也逐漸深化。截止2020年底,有27只配置了黃金ETF,占據已公布持倉的公募FoF產品總數的20%。
在FoF基金經理看來,他們配置黃金的主要理由包括:
由于國內公募FoF的投資組合以國內股債為主,因此配置黃金能在一定程度上分散其組合風險;
黃金能夠抵御通脹,并貢獻超額收益;
黃金能夠對沖國內的宏觀風險,具有調節投資組合對宏觀因子的暴露度和敏感度的戰略作用。
我們認為,黃金在中國公募FoF投資組合中的戰略性意義將得到鞏固,主因如下:
黃金是一項非人民幣資產:
黃金的市場是全球性的,供需也同樣分散,疊加其獨特的消費品與投資資產的雙重驅動屬性,黃金與國內資產以及經濟周期的相關性較低。在其他人民幣資產隨國內經濟周期波動之際,黃金能在經濟壓力期提供遠超股票以及債券的收益,分散以國內股票和債券配置為主的FoF投資組合的風險,并增強收益。
國內通脹壓力逐漸體現
國內生產者價格指數(PPI)隨著原料價格的上漲快速上升,其壓力不斷向下游傳導,消費者價格指數(CPI)也出現了顯著的上行趨勢,而歐美市場的通脹已升至多年來的高位,作為一項有效的抗通脹資產,黃金將助力國內FoF投資組合跑贏通脹,獲取超額收益。
黃金也能提供穿越周期的穩定收益
大多數觀點認為,黃金是一項零息資產,這歸因于它沒有信用風險。從歷史數據來看,人民幣黃金不但可以在國內經濟衰退/滯漲期提供遠超其他資產的收益,其在國內經濟復蘇/繁榮期的回報也高于債券與現金。在過去的15年里,黃金的復合年收益率超過了國內債券,現金以及商品,僅次于股市。
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